¿Funciona realmente el método RIM de valoración?

Más allá de las valoraciones realizadas por Descuento de Flujos de Caja (DFC), Múltiplos Comparables, etc, existe una metodología de valoración denominada RIM (Residual Income Method) que aparece en diferentes manuales (y también en alguna que otra conferencia), que creo merece que nos detengamos un poco en ella, aunque sólo sea para ver si es razonable o no. Como no quiero dar muchos rodeos, hablando sobre la “mística” de la valoración y demás “parafernalia”, intentaré ir al “grano”. Bien, la teoría de este método valorativo RIM dice que el valor de una empresa en un momento dado está formado por la suma de su Valor Contable (ó Book Value) más el Ingreso Residual (RI) que la compañía generará en los próximos ejercicios (debidamente actualizado al momento actual, por supuesto).

¡Vayamos por partes! Lo primero que me “chirría” es que para valorar una empresa se utilice como punto de partida el Valor Contable (Book Value). ¿Realmente hay alguien que considere que la cifra que figura en los balances es representativa del valor real? Para mí, desde luego, no lo es. Pero bueno, sigamos y démosle el “beneficio de la duda”. El concepto de Ingreso Residual (RI) también se las trae. Según esta metodología se define el RI en cada período como el Bº Neto de la compañía menos el coste de capital o coste de oportunidad de los accionistas (es decir, la rentabilidad “exigida” por los socios según la aportación realizada a la compañía en forma de fondos propios). Veamos la fórmula.

Por más que intento entender este concepto de RI no lo consigo. Se supone que es el “excedente” anual de la compañía, pero no le veo mucha lógica. Si el punto de partida para su cálculo es el Bº Neto (que por cierto, en contabilidad es completamente manipulable), las conclusiones a las que lleguemos serán de todo menos representativas de un “excedente” empresarial como tal. No me convence.

Para comprobar el “sinsentido” de esta metodología RIM, así definida, he llevado a cabo la siguiente prueba. Utilizando datos reales de un Informe de Valoración que hemos realizado recientemente, he calculado el Valor de Empresa según criterios RIM y lo he comparado con el calculado por la metodología de Descuento de Flujos de Caja (que resultó ser de 35,6 millones de €uros).

Si al Book Value de 2016 le sumamos los Ingresos Residuales de los ejercicios futuros (descontados a una tasa de descuento que es igual a Ke ó el Coste de los Fondos Propios), el resultado es un Valor de Empresa de 17,8 millones de €uros. Como era de esperar, la diferencia entre esta cifra y la calculada por la metodología DFC es abismal (17,8 mill por RIM vs 35,6 mill por DFC). ¡¡Sin comentarios!!

A la luz de estos datos podríamos concluir que el método RIM no es válido, sin embargo, aún no está todo perdido. Si esta teoría se reformula utilizando unas variables diferentes, los resultados cambian sustancialmente.

Lo que se ha hecho ha sido introducir algunas variables que hemos visto en anteriores ocasiones y que están directamente relacionadas con la creación/destrucción de valor (el Capital invertido en la explotación, el NOPAT y el CMPC). Un análisis más detallado de las mismas se puede leer en el siguiente artículo (http://bit.ly/1spo9RX). Como se puede ver, se ha sustituido por un lado el Book Value por el Capital Invertido en la Explotación (a pesar de que este último también es un valor contable) y por el otro, el “Ingreso residual” se ha reformulado de modo que recoja la creación/destrucción de valor en cada intervalo anual. Con estos “cambios” veamos qué ocurre al calcular de nuevo el Valor de Empresa.

¡¡Sorpresa!! La cifra obtenida se asemeja bastante a la calculada inicialmente (36,5 mill por RIM “reformulado” vs 35,6 mill por DFC). La verdad es que cuando hacía los cálculos no esperaba llegar a un resultado tan próximo al calculado por DFC, por lo que yo soy el primer sorprendido. El método RIM, aplicado según estos criterios, puede resultar válido para valorar compañías, aunque a mí personalmente no me gusta (prefiero el tradicional DFC). Además, para darlo por válido plenamente sería necesario utilizarlo en más ejemplos reales para obtener más evidencias empíricas. Es curioso, pero en muchos manuales de valoración las metodologías están perfectamente explicadas y “funcionan” con los ejemplos que allí aparecen, pero… cuando uno intenta trasladar esas teorías al mundo real (con empresas de verdad y cifras palpables) no hay forma de obtener unos resultados medianamente razonables. Una vez más, el papel lo aguanta todo…

Óscar Sánchez Vela.

Socio de IDYLIA.