miércoles, 28 de septiembre de 2016

¿Sirve para algo el Estado de Flujos de Efectivo?


Valorar una empresa implica proyectar sus flujos de liquidez hacia el futuro, para después descontarlos hasta el momento presente utilizando una Tasa de Descuento adecuada. Ahora bien, no sólo de futuro “vive” el valorador, puesto que el estudio del pasado también es importante. Conocer cómo ha sido la evolución de la liquidez empresarial en los últimos años nos puede aportar algunas claves a la hora de acometer un trabajo de valoración.

Desde hace unos años (en concreto, desde la reforma mercantil de 2007) las Cuentas Anuales de muchas empresas incorporan una nueva “herramienta” (el Estado de Flujos de Efectivo), que aunque ya era un viejo conocido, no era de obligada presentación. En la actualidad, todavía sigue sin serlo para aquellas compañías que presentan cuentas abreviadas.

A priori, parece una buena noticia y en realidad lo es. El legislador concede la importancia que se merece al cálculo y seguimiento de la liquidez dentro de la empresa, más allá de los criterios puramente contables. Pero vayamos al “lío”. La finalidad última del Estado de Flujos de Efectivo (EFE) es determinar cómo y en qué cuantía han variado los activos líquidos de una empresa a lo largo de un ejercicio completo. De una forma esquemática (y considerando que el dinero fluye por la empresa como si fuese agua “corriendo” por diferentes tuberías) el “EFE” tendría más o menos un aspecto así:



Unos pequeños comentarios sobre cada uno de los anteriores puntos:





Este flujo, que sería el punto de inicio (se genera en el “corazón” de la empresa, aunque lógicamente el dinero entra y sale desde/hacia el exterior a través de ventas y compras principalmente), está formado por todas aquellas partidas que constituyen la principal actividad de la compañía. Además, aquí se incluyen las variaciones en Circulante Corriente. Por otro lado, hay algo que me desconcierta bastante, y es el hecho de que tanto los Pagos/Cobros de intereses, como el Cobro de dividendos, se consideren dentro de este flujo. Esto es algo que “choca” y que, en mi opinión, no debería incluirse en este primer punto (suena un poco raro que pagar intereses forme parte del negocio principal de la compañía). Más adelante comentaremos donde los clasificamos al calcular el Cash Flow Libre (CFL) para la valoración.






Aunque es bastante obvio el origen/destino de estos flujos, es necesario apuntar que aquí se recoge un concepto demasiado amplio, puesto que se incluyen aspectos como las inversiones/desinversiones en empresas del grupo o asociadas e incluso en activos de carácter financiero. Lo más adecuado, desde mi punto de vista, sería considerar únicamente el inmovilizado material, inmaterial y los activos inmobiliarios. Luego veremos cómo se trata este apartado.






Aquí se incluyen aquellos movimientos de liquidez que están directamente relacionados con las actividades de financiación de la empresa, como pueden ser la obtención/amortización de Deuda Financiera, Emisión/Amortización de Instrumentos de Patrimonio (como bonos, etc). Pero además, también aparecen los pagos por dividendos a los accionistas (algo con lo que no estoy de acuerdo), e increíblemente, los gastos por intereses no salen por ningún lado. Nuevamente, me parece un apartado un tanto mal planteado, por tener en cuenta partidas que no son estrictamente financiación y excluir otras que sí lo son o están muy relacionadas con la misma. En fin.



Este punto requiere poca explicación, puesto que recoge como afectan al flujo de liquidez de la empresa las diferentes variaciones en los tipos de cambio, como consecuencia de compras y ventas internacionales, etc.






Este punto 5 no sería otra cosa que la suma de todos los anteriores (5 = 1 + 2 + 3 + 4). La cifra resultante nos indica la variación exacta de liquidez que se ha producido en la empresa durante un ejercicio concreto. En el gráfico, he sacado este punto 5 “fuera” de la empresa para que se vea mejor, aunque en realidad estaría más bien dentro. Al fin y al cabo, es el resultado líquido de todo un año, y su destino es el aumento/disminución de las cuentas corrientes de la compañía.



Llegados a este punto, y viendo que el Estado de Flujos de Tesorería presenta varias lagunas, la propuesta es elaborar un Estudio del Cash Flow para Valoración, que incluya todas las partidas y sub-partidas del anterior, pero ordenadas de un modo más claro y útil (a mi entender). El resultado final (la variación en el efectivo) será el mismo, pero el modo de alcanzarlo y expresarlo creo que es más razonable. Pongo el esquema y paso a comentarlo a continuación:






Corresponde única y exclusivamente a los flujos generados por las actividades de explotación, minorado por el impuesto de sociedades que paga la empresa. Aquí no aparece por ningún lado la variación en el Circulante (esto se tendrá en cuenta más adelante), ni por supuesto pagos/cobros de intereses, cobros de dividendos, etc. Se podría decir que es un flujo mucho más “puro” que el anterior “Flujo de Actividades de Explotación”.





Aquí se consideran las inversiones/desinversiones en inmovilizado material, inmaterial y activos inmobiliarios. Por supuesto, no se incluyen inversiones/desinversiones en activos financieros, ni en empresas del grupo y asociadas.





Se tienen en cuenta únicamente aquellas partidas que están directamente relacionadas con la explotación, es decir, las existencias, los clientes y proveedores.





Este Cash Flow se diferencia del denominado “Flujos de Actividades de Financiación” (en el esquema inicial) en que incluye por un lado, además de los movimientos de las Deudas Financieras (e Instrumentos de Patrimonio) los gastos financieros netos, y por otro lado excluye los pagos de dividendos a los accionistas.





Recoge los movimientos de liquidez específicos con los accionistas, como dividendos y movimientos de capital, principalmente.





Este apartado es como un “cajón de sastre”, en el que se aglutinan todas aquellas partidas que no han tenido cabida en los puntos anteriores, al no representar movimientos de liquidez asociados directamente a la actividad principal de la empresa.




Al igual que en el esquema inicial, a este punto llegamos mediante la suma de todos los anteriores. El importe resultante debería ser el mismo en ambos esquemas.


Por lo tanto, a la pregunta inicial… ¿sirve para algo el Estado de Flujos de Tesorería? ... la respuesta es un sí pero con matices. “Sí”, porque el reflejar la liquidez generada por la compañía durante un período de tiempo es muy útil para el valorador (le permite tener una visión histórica de los flujos). Ahora bien, la forma en que están agrupados algunos flujos es mejorable. De hecho existen divergencias entre el tratamiento que da el PGC y las Normas Internacionales de Contabilidad _NIC a algunos de ellos (los intereses, por ejemplo). Por lo tanto, es más recomendable utilizar un esquema de flujos “corregido”, partiendo desde el “Estado de Flujos de Tesorería” hasta llegar al “Estudio del Cash Flow para la valoración”.





Socio de IDYLIA.