miércoles, 26 de noviembre de 2014

Valor de las acciones y Dividendos... un cocktail peligroso.


¿Qué relación existe entre uno y otro concepto? ¿Van siempre en la misma dirección? Para responder a estas y otras preguntas analizaremos algunos conceptos teóricos y posteriormente veremos qué ocurre en la realidad. Empecemos imaginando una gran empresa cotizada de la que somos accionistas minoritarios. Esto nos da derecho a recibir un dividendo anual, que aunque no es fijo todos los años, podemos “predecir” con cierta exactitud (aunque no todas las empresas cotizadas reparten dividendos, supondremos que la nuestra sí lo hace). Más allá de estos flujos periódicos que recibiremos como accionistas, poco o nada más tendremos, ya que nuestra capacidad para influir en la gestión (como es normal por nuestra condición de minoritarios) será nula.

Llegados a este punto, comentar que existen modelos valorativos que calculan el valor de las acciones en función del dividendo que reciben los accionistas a lo largo del tiempo. Para ello, utilizan una tasa de descuento que denominaremos Ke y que se define como la rentabilidad exigida por el accionista. Esta Tasa se calcula como la suma de la Tasa Libre de Riesgo (Rf), que se asimila a las Letras del Tesoro a 10 años, más una Prima de Riesgo (en la que no vamos a entrar en este artículo).


Valor de las Acciones = Dividendo anual / Ke


Esto es cuando los dividendos permanecen constantes a lo largo del tiempo, algo que es bastante irreal. En la práctica se utiliza una fórmula donde aparece un crecimiento anual de los mismos, que llamaremos “g”.


Valor de las Acciones = Dividendo anual / (Ke – g)


Bien, si nos guiásemos por esta fórmula el aumento de los dividendos, por sí solo, sería suficiente para incrementar el Valor de las Acciones. Con lo cual, las empresas cotizadas lo tendrían muy fácil, con incrementar los dividendos sin más, aumentaría el Valor de las Acciones y quizá arrastrado por esto último lo hiciese también la Cotización en bolsa. Digo “quizá”, porque tal y como hemos visto en algún artículo anterior el Valor y el Precio son cosas diferentes.

Pero la realidad es “tozuda” y esto no se suele cumplir en la práctica. Por mucho que se incrementen los dividendos el valor de las acciones no sube y mucho menos la cotización en Bolsa. ¿Pero por qué? ¿Si la teoría nos dice lo contrario? La explicación hay que buscarla en los movimientos de liquidez de la empresa. Si se reparten dividendos, estos suponen una cantidad de dinero que tiene que salir de algún lado. Puede ser que la empresa genere una gran cantidad de liquidez y “sobre” dinero para distribuirlo entre los accionistas, pero también puede ocurrir que para pagar los dividendos se reste liquidez de otras áreas de la empresa (como la inversión en inmovilizado o en circulante neto operativo), o lo que es peor, que se utilice deuda financiera (cosas peores se han visto). Al final, en muchos casos el reparto de dividendos puede suponer un freno al crecimiento de la compañía (con lo que se incrementa el riesgo percibido en la misma y Ke) y esto tiene un reflejo inmediato en el Valor de las Acciones y en la Cotización bursátil.

Todo esto, que es aplicable a las compañías cotizadas, no se puede trasladar a las PYMES, ya que en éstas los criterios de reparto de dividendos (cuando se llevan a cabo, que no siempre es así) son más “sensatos” (no me imagino una empresa familiar repartiendo dividendos con cargo a deuda financiera). Por lo que la valoración de acciones en este tipo de empresas utilizando la metodología del dividendo es algo que desaconsejo por su poca fiabilidad.



Oscar Sánchez Vela.
Socio de IDYLIA