lunes, 17 de octubre de 2011

Sacyr Vallehermoso: aquellos maravillosos años...

Estas últimas semanas, en la prensa, ha aparecido bastante información sobre el triángulo Sacyr-Repsol-Pemex. Leyendo con más detalle alguna noticia, sobre la acertada, o no, inversión llevada a cabo por Sacyr en 2006 (recordemos que adquirió el 20% de Repsol), me ha picado la curiosidad:

¿Qué ocurría en Sacyr durante los años previos a esa gran operación? ¿Era correcta esa apuesta por el crecimiento, aunque fuese una adquisición alejada estratégicamente? ¿Se había considerado el valor empresarial a la hora de plantear ese movimiento?

Bien, he tratado de responder estas preguntas a través de un pequeño y sencillo análisis (utilizando datos públicos de Sacyr que aparecen en la web de Damodaran). No he estudiado a fondo ningún informe anual de Sacyr de esos años, pero con poca información he conseguido formarme una opinión razonable.

En un primer acercamiento a cualquier empresa, nos fijamos (además de en las ventas) en el Beneficio contable. Veamos qué ocurría en Sacyr entre 2003 y 2006:





A priori todo parece normal. La empresa, durante el intervalo 2003-2006, casi ha duplicado su BAIT, pasando de €445M en 2003 a €862M en 2006. Por lo que parece que no les ha ido mal del todo.
Pero sigamos viendo datos. ¿Qué le ha ocurrido al ROIC y al CMPC durante esos años? Recordemos el símil del globo, si el ROIC no es superior al CMPC, por mucho que crezca la empresa no conseguiremos que valga más (sino al contrario).




¡¡Sorpresa!! El ROIC no consigue despuntar del 4,8% y además está en claro retroceso, mientras que el CMPC es superior (excepto en 2003, que está a la par). Por tanto, esto refleja una fuga importante de valor. El crecimiento adicional (como se ve en el gráfico siguiente) no conseguirá solucionar el problema, sino que lo agravará.





¿Y qué ha ocurrido con el concepto de Bº Económico (que comentamos en el anterior artículo del blog)?




A la vista de todos estos gráficos, la decisión de adquirir el 20% de Repsol en el año 2006, no era la más acertada. Apostar por el crecimiento sin antes analizar en detalle las razones que hacen que el ROIC no sea suficiente para cubrir el CMPC, es una temeridad (o una "huida hacia adelante").

De todas formas, a "toro pasado" las cosas se ven siempre muy claras. Quizá en el día a día de la empresa existan otro tipo de circunstancias que impidan al gestor ver con cierta distancia y claridad aspectos como éstos. No obstante, se debería tener siempre presente (aunque fuese de "reojo") el tema del valor empresarial, ya que evitaría muchos problemas posteriores.

Oscar Sánchez Vela.

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